本輪經(jīng)濟復蘇有何不同？對政策又該有怎樣的合理預期？

近期中國在經(jīng)濟層面的刺激政策密集出臺。本輪經(jīng)濟復蘇與之前究竟有何區(qū)別？政策將起到怎樣的作用？我們對經(jīng)濟和政策又該有怎樣的合理預期？

對此，野村中國首席經(jīng)濟學家陸挺博士在第十五屆野村中國投資年會中分享了對中國經(jīng)濟的深度分析和預期：

(資料圖)

? 房地產是復蘇偏弱的關鍵之一。房地產行業(yè)與上下游企業(yè)，地方財政、家庭資產聯(lián)系密切，是穩(wěn)經(jīng)濟的關鍵，近期的刺激政策也大多圍繞房地產。

? 存量貸款的按揭貸款的利率往下調作用有限。而且這是以壓縮存款利率作為代價的。對整體中國居民的凈收益影響有限。

? 理順城市化究竟應該什么樣的思路去做，與地方政府債務化解高度相關。要使得資源、負債，與城市的人口、發(fā)展相匹配。

本輪經(jīng)濟復蘇有何不同？

疫情之后，中國經(jīng)濟的復蘇有高于預期的方面，也有低于預期的方面，重點要看的還是房地產。最近政府出了很多政策，也是圍繞著房地產。

在過去十年間，中國經(jīng)歷了兩次大的復蘇，一次是雷曼危機后，還有一次2015年。這一次中國經(jīng)濟復蘇和以往幾次復蘇之間，研究這些區(qū)別是非常重要。

首先是外貿方面，今年中國出口是下滑的。下滑并非是中國競爭力的減弱，實際上是因為中國復蘇的周期跟別國不一樣。復蘇的起點和結束疫情有關。中國結束疫情時點較晚，這個時點上，海外實際上處于疫后復蘇一年多了，不僅復蘇高點已經(jīng)過去，甚至到了因為大規(guī)模的使用貨幣財政刺激導致了高通脹，必須收緊政策來抑制通脹的時候。

地緣政治的沖擊也有所反映。國家外匯管理局數(shù)據(jù)，二季度FDI只有49億美金，是從90年代末以來最低水平。從融資角度來看，今年上半年香港IPO的融資量只有200億港幣不到，也處于較低水平。部分高科技小企業(yè)明顯放緩了投資步伐。

再次就是房地產行業(yè)。房地產行業(yè)在2、3月份以及4月上旬，確實出現(xiàn)了一定的銷售的反彈，尤其是二手房市場。主要源于疫情后幾年積壓需求，在短時間之內的釋放。實際上中國的房地產行業(yè)并沒有真正起色，主要有幾個原因。

1、是長期的結構性，經(jīng)歷了多年房地產的高增長，客觀上需求減弱，尤其是在中國人口，城市化減慢的背景下。

2、是15年到18年的貨幣化棚改，在廣大的三四五線提前消耗了很多的需求，也一定程度導致了部分地方房價的下跌，使得很多居民的資產負債表受損。

3、同期中國的大城市，一、二和部分三線，為了抑制房價上漲，引入了各種各樣的限制措施。從限購、限售、限價到貸款等等，抑制了需求。

最近，我們看到政策已經(jīng)出現(xiàn)了變化。房地產在中國是一個極為重要的板塊，占中國GDP達到1/4。占中國政府收入38%。同時，它帶動的上下游行業(yè)非常多。它在整個中國家庭居民的財富中占比達到65%到75%之間。而房地產在經(jīng)過兩年多的下跌后，已經(jīng)出現(xiàn)了一些連鎖反應，對上下游企業(yè)，對中國地方政府的財政、對大量的家庭理財。

銀行系統(tǒng)受房地產的影響也不小。雖然直接給房地產企業(yè)的貸款有限。但銀行有龐大的按揭貸款，銀行系統(tǒng)間接、直接持有的房地產企業(yè)的非標和債券。還有房地產上下游很多企業(yè)和銀行之間業(yè)務關系。所以它和整體經(jīng)濟的聯(lián)系太過于緊密，風險不可輕易低估。

第三是消費，年初的時候大家對消費估計比較樂觀，之后的發(fā)展來看，我們對服務的需求很明顯，甚至超預期。但對產品的需求是低于預期的。原因實際上就是大家對未來的預期收入增長有所降低。

另外，之前很多研究以為三年來積蓄了大量的超額儲蓄。但實際上的話，超額儲蓄沒有那么高。之所以存款上升那么快，包括居民把錢從理財轉為存款以及居民儲蓄買房的存款。

雖然這兩天出來很多房地產政策，政策的力度已經(jīng)很大了，但是可能還不夠。現(xiàn)有政策主要拉動一、二線城市需求，這有可能會造成三四五低線城市需求被吸附到大城市。而現(xiàn)在出最大問題的房地產企業(yè)，它們主要經(jīng)營的項目、主要的資產、主要的儲備土地，不是在一線和強二線，恰恰是在容易被吸附需求的低線城市。

地產政策的“放”、“救”、“投”、“理”

中國經(jīng)濟的今年能夠完成4.6%左右的目標，最重要的就是要穩(wěn)住房地產行業(yè)。房地產板塊能夠穩(wěn)住，實際上中國經(jīng)濟的才能穩(wěn)住。因此，我們期待未來還會有更多的政策出臺，這些政策用幾個字來總結，就是“放”、“救”、“投”、“理”。

第一個是要放。放就是要真正的松綁。包括在怎么樣去認定一套房、二套房，認房還是認貸，主要在銷售。至于存量貸款的按揭貸款的利率往下調，我認為作用有限。而且這個代價是以壓縮存款利率作為代價的。對中國居民的凈收益是有限。因為如果不壓縮存款率的話，銀行凈利差就會縮窄。太縮窄之后，銀行將會面臨很大的問題。貸款利率下調更多是重新分配。因此限價、限售應該有節(jié)奏的有步驟的松綁，限購僅限于一線城市的核心區(qū)域。

第二個是救。增加中國中央政府的財政支出，尤其是保交房的任務一定要完成。這不僅僅是社會穩(wěn)定的問題，也是責任問題。在這個時候政府應該有所擔當。保交房對拉動需求提升老百姓買房積極性有重要作用。

其次涉及到的就是處理現(xiàn)在有問題的房地產企業(yè)。救不是要救那些房地產老板和高管，而是要救1)買房的人，2)上下游的企業(yè)。

第三個是投。但政府投資，投向和效率特別重要。中國在城市化方面，還是應該注重大城市、中心城市、城市群的發(fā)展。投，無論是保障房的投，還是在支持城市化方面的投，應該跟這個策略聯(lián)系在一起。其中的一個要點是供地結構要改革。之前的問題是在人口流失的地方供了太多地。在人口流入的地方供地不夠，造成很多地方供給過剩，大城市的房價過高。供地結構改變能帶來正確的投資方向，包括跟房地產相關的很多基礎設施的投資。

第四個是理。理順城市化究竟應該什么樣的思路去做，以及與之相關的中國地方政府債務的化解，這兩個問題也是高度的相關。一定要把資源，包括未來的負債能力，負債的空間，逐漸引導到大城市和中心城市。對于人口流失城市的債務，要更嚴格的管理其債務水平。

關鍵詞：